罗飞兄弟收敛“野心”下调百亿营收目标 健合集团百亿扩张致79亿商誉悬顶净利下滑

始于1999年，罗飞、罗云兄弟联手创业做奶粉、营养品及护理生意，依托明星营销等，让合生元伺机崛起。如今，在港股上市的健合（H&H）国际控股有限公司（以下简称“健合集团”，01112.HK）已经成为知名的国际性公司，覆盖婴幼儿、成人以及宠物的三大领域。

除了明星代言，罗飞推动健合集团崛起的密码，是全球疯狂并购收购，累计耗资超过百亿。

2019年，罗飞曾宣告，2022年营业收入目标200亿元，但如今，其将目标下降至100亿元。“野心”收敛的背后，是健合集团发展远低于预期。

奶粉行业整体承压，罗飞押注营养品领域。但是，健合集团资产负债率居高，79亿元商誉悬顶，行业竞争加剧，诸多挑战面前，罗飞的突围之路，注定崎岖坎坷。

靠两次投机取巧崛起

神秘低调的罗氏兄弟，创造了属于自己的奇迹，成为富甲一方的商人，但其发家之道甚少为人称道。

公开信息显示，1994年，出生于海南的罗飞，与其兄罗云奔赴广州打拼。精明的罗飞选择在广州创业，成立广州市百好博有限公司，给广州及珠三角地区的化妆品公司供应香精、香料。拥有华南理工大学工业发酵硕士学位和微生物工程学士学位的罗飞、罗云兄弟，堪称是如鱼得水，化妆品行业当时的暴利，让他们顺利挖到了第一桶金。

在与国内外日化、食品原料企业接触过程中，罗氏兄弟嗅到了商机。1999年，罗飞、罗云兄弟成立广州合生元，主打益生菌，并于2000年注册合生元商标。

初期的合生元发展并不顺利，只推出了“苹果粉固体饮料”“山梨粉固体饮料”等营养粉，进入刚萌芽的母婴店渠道与相对低门槛的单体药店，与罗氏兄弟的期望相距甚远。

2002年，对于罗氏兄弟而言，是一个重大转折点，也是千载难逢的机遇。当年，合生元与法国拉曼公司战略合作，正式开启合生元的“益生菌王国”。就在当年底，国内SARS疫情暴发，被称为能改善提升免疫力的合生元益生菌被市民视为抗击疫情“良药”。

这中间，是否有人故意为之，至今不得而知。合生元益生菌因为被视作“良药”而迅速打开了市场。颇具商业天赋的罗飞趁机造势，不惜重金聘请明星代言，一句“宝宝少生病，妈妈少担心”广告语击中了妈妈们的心坎，“合生元益生菌”也因此热销。2007年，在几乎无竞争对手的领域，合生元益生菌销售收入高达2亿元左右，并支撑了健合集团营业收入长达20年。

尝到婴童食品的甜头后，罗飞谋划进入婴幼儿奶粉领域。但是，惠氏、雀巢、雅培、美赞臣、多美滋等外资品牌，叠加完达山、伊利、南山等内资品牌，行业竞争激烈，罗飞想要从中分走一块蛋糕，谈何容易。

2008年，轰动的三聚氰胺事件，让国内消费者对国产奶粉的信任度降至冰点。此时的罗飞，商业嗅觉爆棚，他另辟蹊径，在法国注册合生元公司，在国内以“法国合生元”的名义推出婴幼儿奶粉，法国合生元奶粉对外强调采用欧洲奶源原罐进口，以超过300元/罐的高价在一批洋奶粉中杀出一条血路。这一顿操作的背后，所谓的法国合生元公司，注册资金只有1万欧元。

当时的合生元称，公司从法国引进原装进口配方奶粉系列，过程中伴随着全球创新研发、品控体系的不断完善。

2010年，合生元登陆港股市场。当年，公司实现营业收入12.36亿元、净利润2.66亿元。而在2007年，其营业收入、净利润分别只有1.88亿元、0.17亿元。到2013年，营业收入、净利润分别达到45.61亿元、8.21亿元。短短几年，实现了惊人增长。

2013年，因价格垄断，国家发改委价格监督检查与反垄断局对惠氏、雅培等六家奶粉企业进行处罚。其中，合生元违法行为严重、不能积极主动整改，被处以上一年度销售额6%的罚款，共计1.629亿元。销售额6%的罚款，在这六家被罚企业中，处罚是最重的。

与此同时，当时的合生元被人发现，所谓的“法国合生元”是“假洋品牌”。

百亿并购后增收不增利

相传为了摘掉假洋奶粉标签，罗飞推动合生元大规模并购扩张。

根据公开信息，2013年，合生元入股法国著名乳制品生产商IsignySainteMère（ISM）。2015年、2016年，合生元耗资102亿元，收购澳大利亚知名保健品品牌Swisse。同期，公司还收购了美国有机婴幼儿食品品牌HealthTimes以及法国母婴护理用品品牌Dodie。

2017年，在法国合生元奶粉推出的第10年，合生元有机婴幼儿配方奶粉终于在法国市场上市销售。

全球收购之时，为了体现真正的国际化，合生元进行更名。2017年5月22日，罗飞在合生元经销商大会上宣布，合生元集团正式更名为“健合集团”。

2018年，健合集团收购法国有机婴幼儿食品品牌GoodGot。近年来，健合集团切入宠物营养赛道，先后收购了宠物营养品牌SolidGold及美国线上宠物营养品品牌ZestyPaws。其中，2021年8月，公司宣布收购ZestyPaws100%股权，交易作价6.1亿美元。

疯狂收购推动健合集团的资产规模急剧扩大。2022年底，其总资产为209.63亿元，较2012年底的35.33亿元增加174.30亿元。

超百亿收购之后，健合集团营业收入持续增长。2012年，公司营业收入为33.82亿元，2018年营业收入达101.32亿元，首次突破百亿。

就在2018年，罗飞暴露“野心”，定下目标——2020年营业收入达到140亿元。

2019年，罗飞将总裁职务让给安玉婷，但仍担任董事会主席。安玉婷于2010年加盟健合集团，先后担任过国际合作总监、Swisse中国区执行总裁、集团战略与国际业务部总经理，以及公司多间附属公司董事、集团首席战略官等多个职位。

当年，安玉婷提出了新的营收目标，2023年达到200亿元。罗飞为其开出了超过3000万元的天价薪酬。但在去年，安玉婷黯然离职。

天价洋总裁离职的背后，是健合集团经营未达预期。2019年至2022年，公司营业收入分别为109.25亿元、111.95亿元、115.48亿元、127.76亿元。

虽然营业收入与目标相距甚远，但整体上是在持续增长，与之对应的净利润，则是大幅波动。2014年至2018年，公司净利润分别为8.07亿元、2.51亿元、9.54亿元、9.33亿元、8.43亿元。2019年至2022年，净利润为10.05亿元、11.37亿元、5.08亿元、6.12亿元。2022年的净利润，比10年前的2012年还要低。2012年其净利润为7.43亿元。

今年上半年，公司净利润为6.08亿元，同比增长27.97%，但仍然明显低于2019年及2020年同期。

押宝营养品突围恐难如愿

面对残酷的现实，罗飞“野心”收缩，并寻求突围。

今年7月，健合集团中国区CEO李凤婷宣布新的营业收入目标，2023年为100亿元，2025年冲击120亿元。这一目标，较此前的200亿元已然腰斩。

从目前的营收数据看，这一目标甚至有些低。罗飞为何大幅下调营收目标呢？

今年上半年，健合集团实现营业收入69.81亿元，同比增长17.2%。据此判断，下半年营收较上半年将大幅缩水。

健合集团的经营确实存在挑战。今年上半年，一直贡献营收半壁江山的婴幼儿营养与护理（BNC）下滑，婴幼儿配方奶粉收入下降10.2%。合生元婴幼儿益生菌及营养补充品收入同比增长48.7%，拉动了公司收入增长。

基于此，罗飞将突围的希望寄托在营养品领域，表示将深耕中国，布局全球；聚焦营养，健康未来。

罗飞作出调整的背后，是伴随着国内生育率下降，奶粉行业整体承压，营养品领域市场空间更大，增长较快。

但是，罗飞能否从营养品领域分到预期的蛋糕，还很难说。在这一领域，罗飞也将面临严峻挑战。

奶粉行业都在寻新的出路，多家乳企发力营养品市场。公开信息显示，达能布局生命全周期营养业务，澳优布局了覆盖生命全周期的营养品矩阵，包括上百种乳类产品和200多种营养品，伊利等巨头也都有布局。

数据显示，2022年，国内营养品新品牌大举涌入市场，线上有1169个，线下有2.5万个，这其中，包括饮料及食品。这也说明，行业处于混战状态。

健合集团自身也有短板。首先，推动健合集团上半年的营养品收入强劲增长的Swisse斯维诗品牌，并不属于保健品，因而被归属于不具有保健功能的食品之列。这，将会影响其发力保健营养市场。其次，历经此前的大规模收购后，健合集团财务压力明显。截至今年二季度末，公司账面货币资金21.38亿元，对应的短期借款14.48亿元、长期借款66.23亿元，长短期借款合计为80.71亿元。

财务费用方面，2020年至2022年分别为2.87亿元、2.85亿元、5.26亿元，今年上半年财务费用为3.58亿元，同比增加1.06亿元。

高溢价收购形成的巨额商誉，也是悬在罗飞及健合集团头上的达摩克利斯之剑，随时有吞噬利润之虞。截至今年6月底，公司账面商誉78.81亿元，占总资产的36.87%。

目前，年近六旬的罗飞担任健合集团董事会主席，其兄罗云担任非执行董事。在新的挑战面前，兄弟二人能否深度携手，找准出口，突出重围，值得继续关注。